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二马由之
发表于 2020-06-30 09:02:02 股吧网页版
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不懂这些盈利模型,你投资股票赚钱可能只是运气

查理芒格说,你的长期投资收益接近于企业的ROE,因此很多人趋之若鹜去投资高ROE的企业,希翼获得超额收益。但是很少有人去关注芒格的话对不对,有什么特殊的背景或者条件没有。二马今天希翼对于ROE做一个全面的剖解,大家看看ROE 背后的秘密。

下面二马列举了五种企业ROE变化模型,这五种模型也对应了大家经常遇到的五种企业类型。

一、模型A:

ROE保持不动,0分红,新增利润全部投入扩大经营。在这个例子中,投资者持有所有股份的10%。

二马点评:

对于模型A,投资收益为年复合增长率20%,相当的惊人。同时也要求这个企业保持20%的复合增长率。这就是芒格的模型。事实上,根本不现实,那有一个企业可以长期保持20%的复合增长率。

在中短期内,模型A类似成长股。

二、模型B:

ROE 保持不动,利润全部分红,在这个例子中,投资者持有所有股份的10%。投资者将分红全部买入企业股份。PE保持不变。

二马点评:

对于模型B,投资者的年复合收益率为1/PE。如果分红不买入股份,则投资收益为1/PE,没有复合增长。

这个模型非常类似有些年的双汇股份,看似高ROE,其实也就是一个收益为1/PE的债。看到了吧,绝对的高ROE,但是投入收益和ROE一点关联也没有。

对于模型B,有投资者说,如果企业不把利润都分掉,那么他来年就有高增长,投资者也有高收益了。这话不一定对,这是因为很多企业已经没有能力在增加净资产(通过存留利润)的情况下,还能维持高ROE不变。这类企业往往是一些现金奶牛,已经进入不增长或者低增长的成熟期。

三、模型C:

企业保持高ROE,但是ROE 逐年下降,PE随着利润增长率的下降也下降。企业将50%利润分红,投资者未将分红收益继续买入股份。

二马点评:

持有三年取得-12.6%的负收益。模型C类似持有东阿阿胶。模型C中,企业一直是高ROE,但是下降的高ROE,特别是快速下降的ROE往往意味着价值毁灭。

四、模型D:

先做一些关键假设:1、2019年末持股,为了简化模型,每年年初分红,分红现金不买入股票,分红后本年末完成填权

2、PE保持5不变

3、前几年ROE持续下降,当ROE下降到10%的时候,停止下降。这样时候需要较高的净利润增长率来确保ROE不下降。

4、分红率30%

备注:

更合理的模型是利润增速从3%提升到7%的时候,有一个过渡,例如先到4%,5%。但是这是细节,不影响结论。这个模型还是比较粗糙,这个细节大家就不要挑毛病了。

二马点评:

A、模型D就是目前银行业的现状。模型D和C的核心差异在于,模型D的roe是缓慢下降的

B、对于模型D这种PE不变的典型场景,投资人收益为 = 股息率+ 净利润增长率

D、对于模型D,大家可以看到ROE稳住的时候,净利润增长率是提升的,同时投资者收益率也是提升的。在现实环境中,增长的净利润增长率往往会引起PE的提升。这是一个戴维斯双击的机会

五、模型E:

大家在模型A中看到企业依靠存留利润维持了ROE不变,净利润高速增长。但是还有一类企业,他并不需要存留利润,依然可以取得高速增长。贵州茅台就是这类企业。

贵州茅台常年保持30%以上的净资产收益率。但是茅台的利润增长却和净资产几乎没有关系。茅台的利润来自其品牌(无形资产)和窖池。大家翻看茅台2018年年报,大家发现茅台1128亿净资产中,无形资产35亿,包括窖池、厂房在内的固定资产152亿。茅台净资产中大多数是低效的、不给股东增值的现金。那么茅台的ROE又该如何算。这完全是一个失真的ROE。

二马综评:

A、这五种模型都属于高ROE情况,也都是大家经常遇到的企业类型,投资者往往出现认知偏差地方在于他以为是第一种情况,但其实是遇到后三种情况,但是由于数学功底不扎实,没有看出后三种模型的实际盈利情况。

B、现实中,有时候企业在某几年的情况是上市几个模型的混合体,这个时候就需要大家更为细致的分析;

C、做股票投资,企业分析第一位的,操作系统是第二重要的,但是数学模型是基础,不掌握这些模型,大家可能会出现一些致命的误判。另外企业分析并不是看看行业前景,竞争态势、财务数据就行了,盈利模型是让大家把账算清楚,也是企业分析的重要一环。

相关证券:
  • 贵州茅台(600519)
  • 招商银行(600036)
  • 双汇发展(000895)

(来源:二马由之的财富号 2020-06-30 09:02) [点击查看原文]

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